Le marché gazier européen traverse des mutations structurelles profondes. La géographie de la production et de la consommation se recompose, la production domestique décline fortement en mer du Nord, et de nouvelles sources émergent sans que les parts respectives des fournisseurs par gazoduc ou GNL soient encore établies.
S’y ajoute un changement de comportement des expéditeurs, qui s’orientent vers des réservations courtes et ajustées au plus près, rendant les flux plus volatils et les réservations d’infrastructure plus incertaines. Cette évolution est encouragée par les règles européennes, et facilitée par l’expiration des contrats long terme : les volumes livrés au titre de ces contrats devaient reculer de 50 % entre 2015 et 2025, et de plus de 80 % d’ici 2035.
Quatre tendances contradictoires
- L’Union européenne vise une économie bas carbone en 2050 et pousse au développement de nouvelles infrastructures gazières, alors que l’incertitude sur leur financement à long terme est élevée.
- La valeur de marché des capacités d’infrastructure est faible, mais on leur attribue un rôle important dans la sécurité d’approvisionnement.
- Les valorisations boursières des opérateurs sont très élevées, alors même que leur risque financier augmente.
- Le Gas Target Model pousse à la consolidation des zones de marché, mais sa mise en œuvre est contestée par de nombreuses parties prenantes, dont des régulateurs nationaux soucieux de conserver leurs prérogatives.
Ce que la régulation ne protège pas
Nos entretiens auprès des dirigeants de douze grands opérateurs européens aboutissent à un constat contre-intuitif : la régulation par plafond de revenus n’élimine pas le risque d’actifs échoués.
Si l’utilisation d’un actif tombe à zéro, il est peu probable que les régulateurs en laissent supporter l’intégralité du coût aux consommateurs finaux. La plupart des personnes interrogées ne croient pas que les régulateurs sortiraient un actif échoué de la base d’actifs régulés avant amortissement complet, mais une pression accrue sur les tarifs réduirait leurs revenus.
Pour les gestionnaires de transport, l’impact des scénarios défavorables sur la valeur des fonds propres se situerait entre 0 et -20 % à horizon 2035. Le niveau de risque varie fortement d’un actif à l’autre selon le type de régulation, les réservations long terme en cours, les perspectives de demande domestique et la part du transit. Les gazoducs de transit apparaissent plus exposés que le stockage, ce dernier étant jugé critique pour la sécurité d’approvisionnement.
La nature du risque diffère également. Pour les actifs non soumis à plafond de revenus, il prend la forme d’une baisse de recettes proportionnelle à la baisse des réservations. Pour les autres, il s’agit d’une pression réglementaire accrue sur les tarifs. Les dirigeants interrogés anticipent unanimement des négociations plus âpres avec leurs régulateurs nationaux, certains estimant que 10 à 20 % de leurs revenus sont en jeu via la pression sur le coût du capital et les incitations sur les charges d’exploitation.
Quatre leviers d’atténuation
- La négociation réglementaire, déterminante pour assurer la stabilité du cadre et un niveau de revenus autorisés approprié. Le taux d’amortissement de la base d’actifs doit notamment être réaligné sur le niveau d’utilisation anticipé.
- Le plaidoyer sur le rôle du gaz, seul moyen d’obtenir un cadre politique stable sur cinquante ans. Cela suppose de défendre plus fermement la place du gaz en complément de l’électricité intermittente et comme contributeur à la sécurité d’approvisionnement, et d’obtenir un mécanisme de prix du CO2 stable.
- Le développement de la mobilité verte et des gaz verts, biométhane et hydrogène par électrolyse, les études prospectives évoquant la possibilité de réseaux gaziers décarbonés à plus de 50 %. Les dirigeants interrogés privilégient une implication directe dans ces développements, ce qui suppose des modèles innovants avec les régulateurs, mais divergent sur leur légitimité à intervenir directement dans la mobilité.
- La croissance externe, qui crée de la valeur par l’efficacité opérationnelle et la réduction du risque, mais dont la création de valeur est limitée par la régulation incitative et par des prix de transaction poussés bien au-dessus de la valeur de la base d’actifs par les investisseurs financiers. De plus en plus d’opérateurs envisagent des rapprochements entre types d’infrastructures, GNL, transport et stockage, gaz et électricité.
Une confiance qui reste forte
Malgré ces menaces, les dirigeants interrogés affirment fermement leur confiance dans le rôle durable du gaz dans le mix européen, les scénarios de réduction drastique de la demande n’étant pas jugés probables. Cette confiance se reflète dans l’appétit des fonds de private equity pour ces actifs, et dans des prix de transaction récents jugés excessifs au regard des seuls critères industriels, signe que les investisseurs croient à un potentiel de création de valeur.
Reste que toutes les actions d’atténuation n’ont ni le même impact ni la même accessibilité. La capacité à les prioriser et à les mettre en œuvre sera déterminante, et l’initiative doit être prise dès maintenant pour influer sur des tendances de long terme.
Pour aller plus loin, téléchargez notre analyse complète ci-dessous ou contactez nos experts.
